MBO
MBO（Management Buy-Outs）即“管理者收購”的縮寫。經濟學人給MBO的定義是，目標公司的管理者與經理層利用所融資本對公司股份的購買，以實現對公司所有權架構、控制權架構和資產架構的改變，實現管理者以所有者和經營者合一的身分主導重組公司，進而獲得產權預期收益的一種收購行為。
簡介
MBO（Management Buy-Outs）即“管理者收購”的縮寫。經濟學人給MBO的定義是，目標公司的管理者與經理層利用所融資本對公司股份的購買，以實現對公司所有權架構、控制權架構和資產架構的改變，實現管理者以所有者和經營者合一的身分主導重組公司，進而獲得產權預期收益的一種收購行為。由於管理層收購在激勵內部人員積極性、降低代理成本、改善企業經營狀況等方面起到了積極的作用，因而它成為20世紀70-80年代流行於歐美國家的一種企業收購模式。對中國企業而言，MBO最大的魅力在於能理清企業產權，實現所有者回歸，建立企業的長期激勵機製，這是中國MBO最具鮮明的特色。
從目前來看，國內進行MBO的作用具體表現下四個方面︰
一、解決國有企業“所有者缺位”問題，促進國企產權體制改革。
二、解決民營企業帶“紅帽子”的歷史遺留問題，實現企業向真正的所有者“回歸”，恢復民營企業的產權真實面目，從而為民營企業的長遠發展掃除產權障礙。
三、是幫助國有資本從競爭性行業中逐步退出。
四、是激勵和約束企業經營者的管理，減少代理成本。
由此可見，MBO被賦予了很高的期望，然而，從國內外的MBO實踐中都可以看出，MBO並非適合所有的企業。實施MBO的企業至少要具備三個條件；首先，企業要有一定的管理效率空間；其次，企業處於競爭性較強的行業，如家電和一些成長性較好的高科技企業；第三點是企業要讓民眾讓國家受益，才是關鍵之所在。
管理層收購MBO在証券市場發達的國家曾經風靡一時，在國外已有20多年的歷史，但在中國，MBO近些年才開始試行並逐步興起。中國更有專家將2003年定為MBO年。目前，中國已有宇通客車、粵美的、深圳方大、佛塑股份等上市公司試行了MBO方案。
MBO在西方發起的動因主要是解決經理人代理成本等問題，意在解決公司的所有者架構、控制權架構及企業的資產架構。而中國的產權制度不同於西方的產權制度，這就決定了中國MBO的動因和特點決然不同於西方。同時，MBO在西方的興起也是因為可以綜合應用各種完善的融資工具的結果，而中國証券市場目前還缺乏有效的融資工具，因此在中國現階段的MBO操作與國外的MBO操作必然有著明顯不同的特點。本文試圖結合中國企業的實際情況來分析MBO理論及其操作實踐，力圖詮釋中國本土化的MBO方案，希望對MBO感興趣的企業能夠從中獲益。
管理層收購，又稱“經營層融資收購”，國內一般譯為管理者收購、管理層收購或管理層融資收購，即為管理層利用杠杆融資對目標企業進行收購，具體來說是指目標公司的管理者或經營層利用借貸所融資本或股權交易收購該公司的股份的行為，從而改變公司所有者架構、控制權架構和資產架構，進而達到重組該公司目的、並獲取預期收益的一種收購行為，是二十世紀七十年代在道統並購理論基礎上發展起來的一種新型的並購模式，是企業重視人力資本提升管理價值的一種激勵模式。透過收購，企業的經營者變成了企業的所有者，完成由單純的企業管理者到企企業所有人人的轉變。MBO的實行，意味著對管理作為一種資源價值的承認。通常，上市公司管理層和員工共同出資成立職工持股會或上市公司管理層出資成立新的公司作為收購主體，一次性或多次透過其受讓原股東持有的上市公司國有股份，從而直接或間接成為上市公司的控股股東。
MBO透過設計管理層既是企業所有者又是企業經營者的特殊身分，希望企業在管理層的自我激勵機製，以及在高負債的外部約束下充分挖掘企業潛力，實現企業價值的最大化。也就是說，MBO最重要的目標是“做大蛋糕”，管理層在“蛋糕”的增量中利用融資杠杆獲得超額利潤，同時給MBO融資的一方也在增量“蛋糕”中獲得高額回報。
管理層收購的基本出發點是解決企業內部激勵機製問題，降低企業所有者與經營者之間的委托代理成本。解決內部激勵、降低委托代理成本的模式有許多種，而MBO是最直接的一種模式。目前，中國資本市場一直在探索解決國有股減持的方法，MBO在中國是近兩年出現的新生事物。直觀來看，在目前中國國有企業面臨內部激勵不足和扭曲的情況下，管理層收購不可避免地成為解決中國國有企業激勵不足的一種選擇。在中國國民經濟改革的大環境下，可能會更有成效。
根據被收購公司不同的資產架構、經營層的收購意愿，以及被收購公司原股東的轉讓意愿，MBO的操作主要有以下幾種模式︰
a.經營層收購股東的公司
b.經營層收購母公司下屬的子公司
c.經營層收購母公司下屬的業務部門
d.經營層收購母公司
優點
第一，避開了相關法律對諸多問題特別是股票來源的限制，使持股方案能順利實施；
第二，管理層和其他員工自己出資認購公司股份，既能保證激勵，又能保證約束；
第三，轉讓的法人股，相對成本較低；
第四，以協議模式進行轉讓，價格高於公司每股淨資產，容易獲得國資管理部門的許可。
缺點
通常會存在國企老總把國家財產變成私人財產的的嫌疑；國企實行MBO，若監管不利會使國有資產流失。
特徵
1、競爭性行業。
實質而言，MBO是企業民營化的過程，也正基於此，對於具有壟斷性和資源性的行業，如電信、能源、交通，並不適用MBO，因為這些行業關係國計民生，關係著一個地區乃至國家的經濟命脈，不可能將其置於少數人的掌控制之下。相對的，競爭性行業更適於MBO的應用，因為其經營者與所有者合一的特性令代理成本降低、市場回應與決策速度加快，進而令企業更易於在激烈的市場競爭中脫穎而出。《中共中央關於國有企業改革和發展若干重大問題的決定》中明確指出，“國有經濟必須進行戰略性的大調整，堅持有進有退，有所為有所不為”。這“有所不為”為相關企業的MBO提供了可能性。
2、大股東支援。
管理層收購所服務企業的股份，出讓方一般是企業原來的大股東，因此，大股東的支援成為MBO成功運作的前提，尤其涉及收購國有股份時，這種支援更顯關鍵。相對的，若管理層的收購行為未獲支援，將直接增加收購的成本，延緩收購進程，並對MBO後的企業經營造成陰影。
3、管理層對企業發展做出貢獻。
在MBO實踐中，很少有管理層與第三方競價收購的現象，這多是因為出讓方已與管理層在事前達成默契，而這種默契的基礎是管理層多年來為企業的發展做出了巨大貢獻。很多企業在發展歷程中自然形成了“企業領袖”和“核心決策層”，而這一般也得到大股東(往往也是出讓方)和當地政府的認可。為保證企業經營的連續和穩定，在股權出讓時優先考慮管理層作為受讓方，而且在轉讓價格上也或多或少地體現了對管理層既往業績與貢獻的承認。
4、經營現金流穩定。
MBO作為一類杠杆收購，意味著管理層需要依靠借貸手段籌措收購所需的絕大部分資金，也就意味著MBO之後的較長時間內，管理層需要承擔較大的還本付息的壓力。這就要求MBO的標的企業或管理層能夠掌控的其他經濟資源，在整個還本付息的期間提供相對穩定的現金流量，以保障收購資金的順利償付。我們強調“經營”現金流，意指主營業務所產生的現金流量，以盡量避免投融資業務中諸多不可控原素可能對資金償付產生的風險影響。
除上述內容，企業在評估自身MBO的可行性時，還需要考慮未來幾年的資本支出壓力、財務杠杆的運作空間，以及管理效率進一步提升的可能性。綜合考慮各方面原素後，企業需要根據自身的實際情況設計MBO的實施方案，個性化的方案與實施環節的細化對MBO的成功更為關鍵。
MBO是中國國有企業從上世紀90年代以來引進探索的一種產權制度改革模式。然而幾乎從實行之日起，一些經濟學家就從未停止過對這種模式的質疑。一些專家認為，在國有資產出資人監管角色尚未到位的情況下，大規模實行管理層持股容易給企業帶來五大風險︰一是定價環節中的風險，例如行政干預，協議轉讓等；二是訊息不對稱，暗箱操作的風險，例如，先做虧公司再低價購進；三是收購者融資管道不明的風險；四是運作風險；五是收購主體合法性不能保證的風險。所以應當立即停止。
MBO在中國國企產權改革中受到置疑有幾個原因︰首先，MBO在國外的使用得不多，比如在美國只有1%的企業實施了MBO，而中國國內部分學人在對MBO不是很了解，大力鼓吹這種模式 ；其次，MBO變成了MBI；再次，地方政府以某種條件做交易，對國有資產沒有按程式進行核價，也沒有引入公平競價的機製就低價把國企出售給私人。
在西方國家，股票是全流通的，可以在公開市場上溢價收回。現下國內的MBO是用銀行的錢收購國家的資產，這和國外做法非常不同。而且中國上市公司的國有股不是全流通的。真正意義上的MBO應該是溢價收購在外的股份，即Management Buy Out (MBO)，中國國內的做法是收購不能流通的國有股，成了MBI (Management Buy In)了，而且還自己製訂價格，這樣的MBO極有可能被當作一個掠奪國有資產的最便捷方法來使用。
MBO的典型案例︰
背景︰2009年9月28日，新浪宣佈，以新浪CEO曹國偉為首的新浪管理層，將以約1.8億美元的價格，購入新浪約560萬普通股，成為新浪第一大股東。此舉成為中國互聯網行業首例MBO（ManagementBuy-Outs即“管理者收購”）。
管理層次
MBO透過設計管理層既是企業所有者又是企業經營者的特殊身分，希望企業在管理層的自我激勵機製，以及在高負債的外部約束下充分挖掘企業潛力，實現企業價值的最大化。也就是說，MBO最重要的目標是“做大蛋糕”，管理層在“蛋糕”的增量中利用融資杠杆獲得超額利潤，同時給MBO融資的一方也在增量“蛋糕”中獲得高額回報。
管理層收購的基本出發點是解決企業內部激勵機製問題，降低企業所有者與經營者之間的委托代理成本。解決內部激勵、降低委托代理成本的模式有許多種，而MBO是最直接的一種模式。目前，中國資本市場一直在探索解決國有股減持的方法，MBO在中國是近兩年出現的新生事物。直觀來看，在目前中國國有企業面臨內部激勵不足和扭曲的情況下，管理層收購不可避免地成為解決中國國有企業激勵不足的一種選擇。在中國國民經濟改革的大環境下，可能會更有成效。
根據被收購公司不同的資產架構、經營層的收購意愿，以及被收購公司原股東的轉讓意愿，MBO的操作主要有以下幾種模式︰
1．經營層收購股東的公司
3．經營層收購母公司下屬的業務部門
4．經營層收購母公司
企業選擇
MBO作為一種嶄新的並購技術，並非適用於所有的企業類型。在實際應用中，企業需要綜合考慮自身的行業屬性、歷史沿革、發展現狀和市場前景等原素，全面評估收購的可行性，以保證收購的順利進行和收購後企業的成功運作。成功實施MBO的企業具有如下特徵︰
1．競爭性行業。
實質而言，MBO是企業民營化的過程，也正基於此，對於具有壟斷性和資源性的行業，如電信、能源、交通，並不適用MBO，因為這些行業關係國計民生，關係著一個地區乃至國家的經濟命脈，不可能將其置於少數人的掌控制之下。相對的，競爭性行業更適於MBO的應用，因為其經營者與所有者合一的特性令代理成本降低、市場回應與決策速度加快，進而令企業更易於在激烈的市場競爭中脫穎而出。《中共中央關於國有企業改革和發展若干重大問題的決定》中明確指出，“國有經濟必須進行戰略性的大調整，堅持有進有退，有所為有所不為”。這“有所不為”為相關企業的MBO提供了可能性。
2．大股東支援。
管理層收購所服務企業的股份，出讓方一般是企業原來的大股東，因此，大股東的支援成為MBO成功運作的前提，尤其涉及收購國有股份時，這種支援更顯關鍵。相對的，若管理層的收購行為未獲支援，將直接增加收購的成本，延緩收購進程，並對MBO後的企業經營造成陰影。
3．管理層對企業發展做出貢獻。
在MBO實踐中，很少有管理層與第三方競價收購的現象，這多是因為出讓方已與管理層在事前達成默契，而這種默契的基礎是管理層多年來為企業的發展做出了巨大貢獻。很多企業在發展歷程中自然形成了“企業領袖”和“核心決策層”，而這一般也得到大股東(往往也是出讓方)和當地政府的認可。為保證企業經營的連續和穩定，在股權出讓時優先考慮管理層作為受讓方，而且在轉讓價格上也或多或少地體現了對管理層既往業績與貢獻的承認。
4．經營現金流穩定。
MBO作為一類杠杆收購，意味著管理層需要依靠借貸手段籌措收購所需的絕大部分資金，也就意味著MBO之後的較長時間內，管理層需要承擔較大的還本付息的壓力。這就要求MBO的標的企業或管理層能夠掌控的其他經濟資源，在整個還本付息的期間提供相對穩定的現金流量，以保障收購資金的順利償付。強調“經營”現金流，意指主營業務所產生的現金流量，以盡量避免投融資業務中諸多不可控原素可能對資金償付產生的風險影響。
除上述內容，企業在評估自身MBO的可行性時，還需要考慮未來幾年的資本支出壓力、財務杠杆的運作空間，以及管理效率進一步提升的可能性。綜合考慮各方面原素後，企業需要根據自身的實際情況設計MBO的實施方案，個性化的方案與實施環節的細化對MBO的成功更為關鍵。
留言列表
PE/VC (2)